Quelle sera la réaction des marchés obligataires face au nouveau président de la Fed ?

À la suite de la nomination de Kevin Warsh au poste de président de la Réserve fédérale, James Bilson, Fixed Income Strategist, Global Unconstrained Fixed Income chez Schroders, examine les considérations politiques les plus pertinentes pour les investisseurs en titres à revenu fixe.

Le 30 janvier, après un long processus, l'administration Trump a enfin annoncé son intention de nommer Kevin Warsh au poste de président de la Réserve fédérale (Fed). M. Warsh devra à présent être confirmé par le Sénat.

Beaucoup a déjà été écrit sur ce que M. Warsh pourrait penser ou non. Nous estimons que certaines des hypothèses initiales pourraient s'avérer incorrectes et que sa pensée est probablement plus nuancée, étant donné que M. Warsh lui-même s'est très peu exprimé publiquement sur la politique monétaire ces derniers temps.

Néanmoins, tant que M. Warsh ne se sera pas exprimé plus clairement sur sa vision de la politique monétaire américaine actuelle, les facteurs ci-dessous sont les plus pertinents pour le positionnement du portefeuille.

Ce dont nous avons besoin par rapport à ce que nous pourrions obtenir

Nous estimons que la nécessité d'un nouvel assouplissement de la politique monétaire américaine est limitée. La croissance est saine et les risques de ralentissement du marché du travail, qui étaient visibles au second semestre 2025, s'atténuent désormais.

Néanmoins, ce dont l'économie a besoin et ce que les décideurs politiques offrent ne sont pas nécessairement identiques. Bien que M. Warsh ait démontré son indépendance d'esprit, il semble peu probable que ce poste soit attribué à une personne qui, lors des entretiens, n'aurait pas su présenter des arguments convaincants en faveur d'une nouvelle baisse des taux directeurs. Nous pensons que l'administration souhaiterait que les taux s'orientent vers les 3 %.

M. Warsh est beaucoup moins susceptible que certains autres candidats de souhaiter des baisses de taux agressives bien en deçà de ce qui est nécessaire. Cependant, en tant qu'homme politique avisé ayant déjà une expérience du fonctionnement de la Fed, il est, selon nous, mieux à même que certains de ses rivaux de mettre en œuvre un assouplissement modéré supplémentaire.

Modification de l'architecture à long terme de la Fed

Nous pensons que ses opinions sur la politique de gestion du bilan sont plus nuancées que ce que laisse entendre le discours initial du marché. Dès l'annonce de sa nomination, les rendements des obligations à long terme ont grimpé, les investisseurs supposant que M. Warsh prévoyait de réduire le bilan de la Fed. Même s'il est probable qu'il privilégie à terme un bilan plus petit et plus clair, nous considérons qu'il s'agit là d'un objectif à long terme et nous doutons fortement qu'il soit mis en œuvre d'une manière qui perturberait gravement le marché des bons du Trésor américain. Pourquoi le ferait-il ?

Nous pensons plutôt que sa prudence à l'égard de la politique bilancielle reflète une volonté à plus long terme :

Bien que le point 2) soulève des inquiétudes quant à la « domination budgétaire » de la banque centrale, nous ne sommes pas instinctivement opposés à une approche plus holistique de l'élaboration des politiques à travers les fonctions gouvernementales, car cela pourrait contribuer à un meilleur fonctionnement.

À titre d'exemple, si, à plus long terme, la Fed devait permettre la réduction progressive de ses avoirs en bons du Trésor américain à plus longue échéance, mais que des changements réglementaires entraînaient une augmentation compensatoire de la demande pour ces actifs, cela ne constituerait pas nécessairement une mauvaise politique.

Le cadre politique de la Fed pourrait-il être modifié ?

Nous suivrons de près les changements que M. Warsh pourrait proposer d'apporter au cadre de politique monétaire de la Fed, en particulier en ce qui concerne le marché du travail. Cela est crucial pour les investisseurs obligataires. Le Congrès impose à la Fed les objectifs de « stabilité des prix et plein emploi », mais c'est la Fed elle-même qui les interprète, par exemple en définissant la « stabilité des prix » comme une inflation de 2 %.

Pour maintenir une orientation accommodante tout en conservant sa crédibilité, on pourrait faire valoir que le « plein emploi » implique un taux de chômage inférieur à l'estimation actuelle du « taux naturel » de la Fed, qui est de 4,2 %. Toutes autres choses étant égales par ailleurs, une estimation plus basse du chômage naturel supposé nécessiterait des taux directeurs plus bas (les raisons pourraient inclure le changement structurel lié à l'adoption de l'IA ou l'exemple de 2018, où le chômage était inférieur à 4 % avec des pressions salariales très modérées).

Nous attendons des preuves supplémentaires que M. Warsh pense de cette manière, mais certaines de ses remarques sur l'IA et la productivité en tant que forces désinflationnistes le laissent entendre.

Que signifie tout cela pour les portefeuilles ?

C'est bien sûr le point important.

Nous conservons une opinion modérément pessimiste sur la duration américaine (risque de taux d'intérêt), reflétant des perspectives de croissance toujours solides, des signes de stabilisation du marché du travail et un soutien budgétaire qui se répercutera sur l'économie en 2026.

Toutefois, étant donné que nous pensons que M. Warsh souhaite et sera en mesure de procéder à de nouvelles baisses de taux, nous estimons que l'ampleur d'une éventuelle vague de ventes devrait être limitée. Nous adopterions une position plus constructive sur la duration américaine si les marchés anticipaient une seule baisse, voire moins, pour le reste de l'année 2026, mais nous n'en sommes pas encore là.

Nous considérons que le segment long du marché obligataire reste vulnérable à l'indiscipline budgétaire, mais les rendements ont augmenté depuis l'annonce de la désignation de M. Warsh, les marchés ayant extrapolé ses opinions historiques sur le bilan à la politique future, ce qui pèse sur la demande à long terme. Encore une fois, nous n'en sommes pas encore là, mais si cette dynamique se poursuit, elle offrira des opportunités intéressantes : des rendements à 30 ans supérieurs à 5 % rendraient les valorisations beaucoup plus attrayantes.

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