Les obligations devraient bénéficier des tendances économiques globales

Par Julien Houdain, Head of Global Unconstrained Fixed Income, et Lisa Hornby, Head of US Fixed Income, chez Schroders

Les changements attendus de la part de la nouvelle administration américaine auront clairement un impact majeur sur les marchés, mais il est également important de noter que les plans budgétaires en Europe, au Royaume-Uni et en Chine auront une influence importante sur le cycle économique global et les stratégies des banques centrales. Ces facteurs devraient créer un environnement favorable aux obligations, qui sont vouées à bénéficier à la fois des tendances économiques globales et du point de départ élevé des rendements.

Les obligations gagnent désormais leur place dans les portefeuilles non seulement en raison de leur potentiel de revenu attractif, mais également en raison de leur potentiel d’appréciation du capital et de leur capacité à servir d’actif de diversification par rapport aux segments plus cycliques du marché.

États-Unis : les valorisations des obligations se sont améliorées

Revenons dans un premier temps sur la situation de l’économie américaine à l’approche des récentes élections présidentielles. La croissance était forte, l’inflation s’améliorait (c’est-à-dire qu’elle refluait) et le marché de l’emploi était proche de stable. L’économie était revenue à l’équilibre et l’atterrissage en douceur tant discuté, un scénario dans lequel la croissance économique ralentit sans se contracter et où les pressions inflationnistes s’atténuent, était acquis. La question clé pour 2025 est de savoir si cette dynamique pourra être maintenue.

Le niveau d’incertitude politique est élevé à l’approche de 2025. Les principaux dossiers à l’agenda politique américain, notamment le renforcement des contrôles de l’immigration, l’assouplissement de la politique budgétaire, l’assouplissement de la réglementation imposée aux entreprises et les droits de douane sur les marchandises internationales, laissent entrevoir un risque croissant.

Ces facteurs pourraient mettre un terme à toute amélioration des chiffres de l’inflation sous-jacente et amener la Réserve fédérale américaine (Fed) à cesser d’assouplir sa politique monétaire plus tôt que prévu. En d’autres termes, nous percevons un risque accru de non-atterrissage, un scénario dans lequel l’inflation reste persistante et les taux d’intérêt pourraient devoir rester élevés plus longtemps, même si cela n’est pas notre scénario de référence.

L’impact probable de l’administration Trump sur la croissance économique est moins évident. Tout d’abord, comme évoqué plus haut, la croissance était déjà très bonne. Bien qu’elle présente un potentiel d’amélioration, il est bon de rappeler que nous partons déjà d’une base élevée. Des mesures telles que l’assouplissement de la réglementation et l’optimisation de l’impact budgétaire pourraient doper la croissance. Ces mesures comprennent des investissements plus intelligents dans des domaines clés tels que les infrastructures, l’éducation et les soins de santé afin de stimuler la croissance économique, créer des emplois et veiller à ce que les fonds publics produisent les meilleurs résultats possibles pour la population. Toutefois, des politiques d’immigration plus strictes entraînant une diminution du nombre de travailleurs disponibles ou des perturbations importantes du commerce mondial en raison de la hausse des droits de douane pourraient en revanche nuire à la croissance. Le rythme, l’ampleur et l’enchaînement de ces différentes politiques joueront un rôle essentiel dans l’orientation des marchés.

Bien que la croissance potentielle et l’impulsion inflationniste des politiques du gouvernement américain nous incitent à revoir à la hausse le risque de non-atterrissage, les valorisations des obligations se sont améliorées et offrent une meilleure protection contre ces risques. Nous devrions entamer l’année sur des rendements nominaux des bons du Trésor américain à 10 ans supérieurs à 4 % et des rendements réels (nets de l’inflation) supérieurs à 2 %, un niveau de revenu attrayant et inédit depuis la crise financière de 2008.

En outre, compte tenu de la baisse des taux directeurs, le portage négatif (lorsque le rendement d’une obligation est inférieur au coût de financement lié à la détention de cette position obligataire), qui a fortement pesé sur les porteurs d’obligations ces dernières années, a disparu toutes échéances confondues à l’exception des plus courtes.

En outre, à des niveaux d’inflation plus faibles, la diversification que procurent les obligations s’accroît, offrant une couverture plus efficace contre la baisse des actifs cycliques. Les obligations semblent également bon marché par rapport aux actifs alternatifs, avec des rendements actuels supérieurs à ceux des bénéfices attendus des entreprises du S&P 500.

Ces dynamiques permettent aux obligations de jouer un double rôle dans un portefeuille : procurer une source de revenu et renforcer la résilience d’un portefeuille diversifié.

Faiblesse des cycles industriels en Chine et en Europe

Ailleurs dans le monde, la détérioration de l’environnement commercial amplifiera la faiblesse actuelle des cycles industriels en Chine et en Europe. De nouvelles mesures de soutien nous semblent nécessaires pour compenser cette situation, en particulier si nous observons de nouveaux signes de ralentissement dans le secteur des services. Moins la politique budgétaire sera efficace, plus un soutien monétaire s’imposera.

Jusqu’à présent, la réponse politique a été mitigée dans les deux régions, mais les prochaines élections législatives allemandes pourraient induire une réévaluation significative du rôle de la politique budgétaire en Europe. Reste à savoir quelle voie sera choisie.

Dans le même temps, le Royaume-Uni a connu son lot de changements en ce qui concerne les politiques publiques. Nous estimons que les valorisations du marché reflètent en grande partie l’impact sur l’inflation, les paris sur les baisses de taux ayant été considérablement réduits ces derniers temps. Cette réévaluation rend les Gilts attractifs, malgré la volatilité persistante de l’environnement macroéconomique.

Cette disparité des trajectoires budgétaires crée des opportunités d’arbitrage au niveau des obligations, des devises et de l’allocation d’actifs. La flexibilité et la gestion active de ces investissements seront déterminantes pour saisir les rendements excédentaires qu’offrent ces opportunités.

Prudence sur le crédit, mais les actifs titrisés recèlent du potentiel

Le point de départ composé de valorisations raisonnables, d’une solide croissance et de l’assouplissement de la politique des banques centrales a créé en 2024 un contexte favorable aux actifs cycliques, comme les obligations d’entreprise. Les performances ont été satisfaisantes, en particulier dans les secteurs à haut rendement.

En 2024, les spreads de crédit (essentiellement l’écart de rendement entre les placements sûrs et ceux plus risqués) se sont resserrés. De nombreux segments du marché, y compris les obligations d’entreprise américaines investment grade et à haut rendement, présentent désormais les spreads les plus serrés depuis la pandémie. Cette tendance suggère que les investisseurs sont de plus en plus confiants et disposés à investir dans des actifs plus risqués. Ce resserrement des spreads s’explique par la solidité de la croissance économique, la vigueur de la demande d’obligations et les anticipations de maintien d’un contexte macroéconomique favorable.

Les fondamentaux du crédit devraient rester solides en 2025. Conjugués à la hausse des rendements globaux et à la pentification des courbes de taux (la courbe des taux se pentifie lorsque l’écart entre les taux d’intérêt à long terme et à court terme se creuse), ces facteurs devraient continuer à attirer des flux de capitaux vers le crédit.

Parmi les différents secteurs, nous privilégions la dette d’établissements bancaires sachant que leurs valorisations semblent plus attrayantes que celles des valeurs industrielles, que leurs fonds propres restent solides et que la pentification des courbes de taux devrait améliorer les marges nettes d’intérêt des banques.

Il existe de meilleures opportunités parmi les actifs titrisés tels que les titres garantis par des créances hypothécaires d’agences. Ces derniers sont émis par des entreprises parrainées par l’État et sont garantis par un pool de prêts immobiliers.

Enfin, nous privilégions le maintien d’un degré de liquidité. Étant donné que les valorisations de la plupart des secteurs du crédit sont au plus bas et que l’incertitude politique est élevée, il est fort probable que les périodes de volatilité offriront une bonne occasion d’investir des capitaux à des niveaux moins onéreux. Nous intégrons cette liquidité de différentes manières, notamment par le biais de titres garantis par des actifs à court terme de haute qualité, d’obligations d’entreprise à court terme et de bons du Trésor américain.

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Julien HoudainLisa Hornby

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